2013年8月以來，印度、印尼“雙印”的股市和匯市遭到重創(chuàng)，引發(fā)投資人憂慮1997年亞洲金融風(fēng)暴重演。雙印的股匯雙跌戲碼，東南亞國家中，誰會(huì)是下一個(gè)？

馬來西亞預(yù)料將現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目赤字，金融市場恐有動(dòng)蕩(攝影：程思迪)

答案，就在擁有“三高”危險(xiǎn)因子，也就是高債務(wù)、高赤字、高漲幅的國家。這些國家就像患三高（高血糖、高血脂、高血壓）慢性疾病，平時(shí)不容易出現(xiàn)危險(xiǎn)癥狀，但是若發(fā)病，極可能致命。

綜合摩根士丹利、野村、美銀美林等多家國際投資機(jī)構(gòu)，針對(duì)QE（量化寬松）退場進(jìn)行的脆弱評(píng)比，東南亞國家之中，以印尼處境最嚴(yán)峻，泰國和馬來西亞面臨沖擊的風(fēng)險(xiǎn)也很高，原因是都具備了“三高”脆弱指標(biāo)中的危險(xiǎn)因子。

第一項(xiàng)脆弱指標(biāo)，就是外債占GDP比重較高。如果一個(gè)國家的政府、企業(yè)和銀行體系，吸引了大量國際資金，而且是以外債形式流入，一旦風(fēng)吹草動(dòng)，更容易發(fā)生資本外逃。

自QE實(shí)施以來，外資在印尼、泰國和馬來西亞股市及政府債券的持有比重節(jié)節(jié)攀升。尤其是印尼，短期外債的比重相對(duì)較高，如果短期內(nèi)貨幣大幅貶值，很容易引發(fā)貨幣危機(jī)。

泰國和馬來西亞是東南亞五國中國內(nèi)私人債務(wù)占GDP比重最高的，高外債和國內(nèi)私人債務(wù)比重超標(biāo)，意味著泰國和馬來西亞的產(chǎn)業(yè)市場已潛存泡沫危機(jī)，一旦國際資金外流，將面臨資產(chǎn)價(jià)格下跌、金融市場震蕩和貨幣貶值壓力，陷入火燒連環(huán)船窘境。

第二項(xiàng)脆弱指標(biāo)是高赤字。經(jīng)常項(xiàng)目赤字意味著過度借貸、太多投機(jī)性的投資、債務(wù)急速攀漲等因素造成，是經(jīng)濟(jì)基本面走疲的警訊。

東南亞國家的經(jīng)常項(xiàng)目順差萎縮甚至陷入逆差，被野村證券視為風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)。其中，印尼的經(jīng)常項(xiàng)目赤字最嚴(yán)重，最新公布的第二季經(jīng)常項(xiàng)目赤字更攀升至歷史新高，才會(huì)造成股匯市雙雙重挫。

第三項(xiàng)脆弱指標(biāo)，則是股匯市漲幅高的國家，因?yàn)闊徨X流入越多，撤走的沖擊也越大。

過去4年多，全球央行由美聯(lián)儲(chǔ)帶頭，大印鈔票、壓低利率，美國4次QE，估計(jì)投下3.4萬億美元，經(jīng)過金融市場的杠桿操作，熱錢大量流入新興市場，尤其是東南亞，吹出龐大的信貸和資產(chǎn)通膨泡沫。

熱錢吹起多大的泡沫？短短4年半，國際資金大舉涌入炒作，東南亞股市頻創(chuàng)歷史新高，股市市值翻了好幾倍，其中，印尼漲了逾6.3倍、菲律賓漲了近5倍、泰國漲了逾405倍，外資在這些東南亞股票和債券市場持股比重皆創(chuàng)新高。

一旦資金派對(duì)近尾聲，這些原本熱錢追捧的市場，反而成了外資率先獲利了結(jié)的提款機(jī)。

富邦金控經(jīng)濟(jì)研究中心資深協(xié)理羅瑋表示，無論東南亞股市、債市或貨幣市場，漲幅皆和QE制造的熱錢相關(guān)，因此一旦QE逆轉(zhuǎn)，一些漲多且體質(zhì)虛胖的市場最敏感。

整體而言，從外債、經(jīng)常項(xiàng)目赤字和股匯市漲幅的“三高”指標(biāo)來看，繼印度和印尼之后，下一個(gè)可能會(huì)面臨資金撤出沖擊的受害者，將是泰國和馬來西亞。

盡管東南亞國家的脆弱度攀升，但相較于1997年亞洲金融風(fēng)暴時(shí)代，目前多數(shù)央行的風(fēng)險(xiǎn)承受力都已非昔日的吳下阿蒙，即使熱錢大量外流，也不至于演變成另一場金融風(fēng)暴。

外匯存底增加，就是這些國家最大的保護(hù)網(wǎng)。外匯存底越高，意味著，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體越能夠應(yīng)對(duì)資金撤退的震蕩。不過，值得注意的是，印尼外匯存底持續(xù)縮減，這也是它成為最脆弱東南亞國家的主因。

此外，羅瑋表示，有了2008年全球金融海嘯的經(jīng)驗(yàn)，即使QE退場引爆另一波金融危機(jī)，美國、日本、歐洲和中國央行也會(huì)聯(lián)手救市，因此，亞洲金融危機(jī)重演的可能性不高。

“未來，東南亞還有兩道關(guān)卡要過?！必?cái)經(jīng)作家王伯達(dá)表示，等到QE真正退場，以及接踵而來的升息循環(huán)，才是東南亞國家乃至整體新興市場的更大考驗(yàn)。

王伯達(dá)指出，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，1994年美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)升息循環(huán)，但亞洲金融風(fēng)暴在1997年才爆發(fā)，可見利率升高是溫水煮青蛙。當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)開始結(jié)束超低利率、轉(zhuǎn)向升息時(shí)，絕大多數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體恐難逃這場慢性病危機(jī)。

面對(duì)這波資金撤退潮，過去表現(xiàn)亮眼的東南亞基金該怎么辦？最好暫時(shí)先避開體質(zhì)較弱的印尼、泰國和馬來西亞。同樣脆弱的經(jīng)濟(jì)體，還有新興拉美，尤其是巴西，股匯市下跌的風(fēng)險(xiǎn)不亞于東南亞國家，還未進(jìn)場的投資人宜先觀望。

王伯達(dá)則建議，手上有東南亞基金的投資人，若投資超過3年，即使最近股市回檔，現(xiàn)在仍是有賺，建議先行獲利了結(jié)、入袋為安，因?yàn)槲磥硪恢炼?，東南亞狀況不會(huì)太好。

如今，全世界都盯著美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)開始關(guān)上QE水龍頭，加上后續(xù)的升息循環(huán)啟動(dòng)，都將會(huì)造成新興市場股匯債市的大震蕩，對(duì)于體質(zhì)較弱的東南亞市場而言，壞日子可能才剛剛開始。（撰文：鄧麗萍，日經(jīng)技術(shù)在線！ 供稿）